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Cher(e)s client(e)s,

Tout commença avec la remontée des taux. Ces actions progressives déployées par les banques centrales devaient permettre de réduire la masse monétaire pour réguler l’inflation.

Les remontées des taux, enclenchées par ces institutions se répercutent ensuite sur tous les actifs puisque, si les taux sans risque bougent, cela a un impact sur la valorisation des actifs à risque.

Théorie

En théorie le prix et le rendement d’un actif risqué vont être dépendants du taux sans risque et liés par ce qu’on peut résumer à une prime de risque. Il faut que l’investisseur perçoive une rémunération supplémentaire en contrepartie du risque supplémentaire pris. Par exemple : si le taux sans risque (assimilable à une obligation d’État) passe de 0,5% à 3,5% cela va impacter les rendements liés à des obligations d’entreprise.

Pourquoi ? Tout simplement car si je gagne plus à prêter sans risque, moi investisseur rationnel, pourquoi est-ce que je continuerais à prêter de l’argent à une personne morale qui présente un risque plus élevé ? Seulement si le rendement offert par cette obligation d’entreprise augmente aussi en fonction du risque associé.

De même, si je sais que des obligations futures vont rémunérer plus, pourquoi devrais-je conserver mes obligations actuelles qui vont voir leur rendement être dépassé par le rendement des nouvelles obligations émises ?

L’impact de la hausse / baisse des taux sur le prix d’une obligation va dépendre d’un critère important : la duration. Avec une duration de 10, une hausse des taux de 1% engendrera une baisse de la valeur de mon obligation de 10%.

Illustrations

Considérons un taux sans risque de 0,5% :

Une obligation émise par une entreprise vaut 100 et me propose un rendement de 3% au titre du risque supplémentaire à prêter de l’argent à cette société. Je gagne donc 3 par année en la détenant avec le risque de défaut de l’émetteur.

Maintenant le taux sans risque passe à 3,5% :

La logique veut que je ne sois pas très enclin à conserver (ou à investir) sur l’obligation précédente qui vaut 100 et donne 3 quand le taux sans risque donne un rendement supérieur de 3,5.
Mécaniquement les investisseurs vendent cette obligation risquée pour aller sur du sans risque qui rapporte plus. L’offre et la demande vont donc ajuster le prix de cette obligation de telle manière que ce surplus de risque soit rémunéré par une augmentation de la rémunération.
Beaucoup de vendeurs et peu d’acheteurs vont faire que le prix va se diriger à la baisse (plus ou moins suivant plusieurs paramètres tels que la duration, la qualité de l’émetteur…).
Si le prix de mon obligation passe à 60, alors pour un coupon de 3 le rendement est de 5 sans considérer le gain lié au remboursement au terme sur une base de 100.
Dans ce cas la loi de l’offre et la demande a fait baisser le prix de mon actif pour que le rendement pour un nouvel investisseur soir intéressant au regard du surplus de risque pris.

Une première banque Américaine (Silicon Valley Bank) a subi ces conséquences de la remontée des taux et la baisse de certains actifs. Au moment des taux bas, cette banque pour placer des liquidité à des rendements supérieurs à ceux des clients investi via des Mortgage-Backed Securities (obligations adossées à des créances immobilières, c’est comme prêter de l’argent à des personnes qui veulent acheter de l’immobilier).
97% de ces MBS avaient des rendements de l’ordre de 1,6%

Avec la remontée des taux sans risque (les taux américains sont passés de 1% à 4%) le prix de ces actifs a donc diminué et cette banque a donc vu une baisse du prix de ces MBS de plus de 15%.
L’argent étant moins présent en ce moment, des clients de la banque ont voulu retirer pour faire face à leur besoins entrainant un besoin de liquidités pour la banque qui a dû vendre à perte certains de ses actifs, actant ainsi des pertes en capital. Par la suite cette banque n’a pas pu faire face à ces retraits et à ces pertes réalisées par un manque de liquidités.
Cela a donc entrainé une panique bancaire que les autorités ont tenté de limiter aux USA et à ces banques plus régionales pour éviter une réaction en chaine.

Malheureusement c’était trop tard et certaines banques qui paraissent les plus faibles sont alors les plus sollicitées.
Crédit Suisse en fait partie de par les nombreuses histoires récentes qui ont fragilisé petit à petit cette institution.

• Des pertes liées aux dossiers Greensill et Archegos ont tout d’abord mis à mal la qualité de la gestion et le choix des équipes d’investissement.

• Plus récemment la banque a décidé de décaler la publication du bilan annuel. Les retraits massifs ont entrainé une perte élevée au titre de l’année 2022 et affecte tout le bilan.

• Par la suite le nouvel actionnaire majoritaire (la banque nationale Saoudienne) a déclaré qu’il ne souhaitait pas remettre la main à la poche. En effet détenteur de 9,8% du capital, tout nouvel apport, ferait passer un seuil de 10% obligeant de nombreuses obligations réglementaires supplémentaires.

Ces deux éléments récents conjugués au stress sur le secteur bancaire a entrainé la plus grosse chute en bourse de Crédit Suisse avec plus de 20% en séance et une clôture en baisse de 30%.

Devant cela la banque nationale Suisse et la Finma se sont réunies pour envisager des solutions pour aider Crédit Suisse à faire face à des retraits et à la baisse de son cours de bourse et son besoin de liquidités le 15 mars.

Cela était une bonne réflexion puisque ce matin le 16 mars, le Crédit Suisse annonce vouloir emprunter 54 milliards de dollars pour faire face à ses besoins.

Éléments de stress supplémentaire : à l’heure où des banques centrales facilitent l’accès à des liquidités pour sauver certaines banques, le sujet de l’inflation est toujours présent. La banque centrale européenne doit annoncer sa hausse de taux aujourd’hui pour lutter contre l’inflation qu’elle alimente en partie en fournissant des liquidités faciles aux banques dans le besoin.
SVB et Crédit Suisse sont peut-être les premières banques à montrer ce stress, mais qui nous dit que les autres n’auront pas les mêmes soucis liés à des placement sur des sous-jacents à taux faibles, qui voient leur valeur baisser avec ces remontées de taux ?

Auteur - Amaury Fauchier-Magnan
Relectures par - Florian Dubois & Taniel Keskin

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